Ana sayfa Yazarlar Gökhan Esin Yavaş büyümekten değil, durgunluktan korkun!

Yavaş büyümekten değil, durgunluktan korkun!

0

24 Nisan günü ABD’nin 10 yıllık tahvil faizleri yüzde 3 bariyerini aştı. Bu bariyer, piyasa açısından önemli bir -psikolojik- sınırdı. Eşik aşılınca, dolar endeksi de fırlayarak 91 seviyesini kırdı ve son 3 ayın zirvesine çıktı!Son 4 yıldır, ilk defa 10 yıllık tahviller yüzde 3 seviyesini aşmış oldu. Peki, neden? Anlaşılan o ki; yatırımcılar yükselen enflasyon ve artan kamu borcu nedeniyle tahvilleri satmaya başladı. Malum, tahvil alımı-faiz ilişkisi terstir. Yani tahvil satıldıkça faiz oranı yükselir. Satış ile piyasada dolara olan talep artmaya başladı. Bu da avroya olan talebi olumsuz etkiledi ve parite başını aşağı çevirdi. Artan dolar faizi, dolara olan ilgiyi artırdı. Avrupa Merkez Bankası’nın tedbirli duruşunun faizleri bir süre aynı seviyede tutacağı şeklinde yorumlanınca, avro da değer kaybetmeye başladı. Ardından İtalya’da yaşanan hükümet krizi pariteyi daha da aşağı çekti.

Tahviller tetiklese dahi doların 5 TL seviyesine çıkmasının sebebi bambaşka…
ABD’de artan tahvil faizleri gelişen ve gelişmiş ülke kurlarını çökertti. Mayıs ayının başına dönersek, çöküşten en büyük hasarı Arjantin almıştı, ikinci sırada da Türkiye vardı. Aslına bakarsanız, nisan ayında başlayan mayısta devam eden dolar şokunun tetikleyicisi tahvil faizleriydi. TL’deki değer kaybının uzun sürmesi, hatta doların 5 seviyesinde yaşadığı stresin sebebiyse bambaşka!

Sürdürülebilir borç, dönemsel çöküşlerde yönetilebilen borçtur. Ekonomi yönetimi, dış borçları, uzun vadeli risk yerine, uzun dönemli büyüme dostu zannedince sap ile saman birbirine karıştı. 2011 yılında Kısa Vadeli Dış Borç/GSYH oranı yüzde 15,1 iken 2017 sonunda yüzde 21’e çıktı. 2018 sonunda bu oranın daha da yükseleceği aşikâr. Merkez Bankası’nın Finansal İstikrar Raporu’na (Mart 2018) göre; reel sektörün döviz açığı 222 milyar dolar. Raporda; yüksek miktarda döviz borcu bulunan ve yeterli geliri olmayan firmaların borç ödeme takvimine yaklaşıldığında yüksek montanlı döviz aldığı ve bunun ise kuru yukarı ittiği belirtiliyor.

İyi de 2011’den bu yana neden bu problem baş göstermedi? Çünkü gereken fonlamayı sağlayabiliyorsanız problem olmaz. Mayıs ayında, Merkez Bankası faiz artırarak yabancı fonlara daha çekici bir ortam sundu. Buna rağmen dükkana gelen-giden yok!! Demek ki, problem bilinenden daha derin. Hâlbuki 2013 sonunda Bernanke, “2014 ortasında fon alımı tamamen durdurulacaktır” diyerek mesaj vermişti. Mesaj açıktı, “Ucuz para dönemi bitiyor!”

Yavaş büyümeden korkmayın, durgunluktan korkun!
2017 yılı büyümesi müthişti, TL bazında; yüzde 7,4! Dolar bazında yüzde -1,4! 2018 yılı ilk çeyrek değerlerine bakarsak büyüme devam ediyor. Kutlamaya başlamadan evvel, büyümenin getirdiği uzun vadeli riskleri düşünmek gerekirdi. Büyüme güzel de, neleri feda ettik? Yükselen cari açık, bütçe açığı ve özel sektör borcu!!

Nisan 2018’de özel sektörün ödemesi gereken anapara borcu 9 milyar dolardı. Mayıs’ta ise, 10,9 milyar dolardı! Mayıs sonu itibarıyla borç yapılandırma talep toplamı 20 milyar dolara ulaştı. Yönetilmesi mümkün olsa dahi bu borç bilançoları negatif etkiler, kaldı ki bankalar üzerinde olumsuz etkisi olmayacağı da söylenemez.

Anlaşılan bu borç sıcak para ya da doğrudan yatırım ile fonlanamadı ki, dolar değerlendi. Bunu mayıs ayı Ödemeler Dengesi Kitapçığı’nda göreceğiz.

Yüksek borçluluğun kriz yarattığını pek çok defa tecrübe ettik. Denizcilik sektörü bunu iyi bilir. Kriz anında nominal borç sabittir. Değişmez! Ama artan kur değerleri ile varlık fiyatları düşebilir. Bu da bilanço üzerinde önemli bir kayıp yaratır. Bu kayıp, borçlanma maliyetini yükseltir. Haliyle, şirket borcunu çevirmekte güçlük yaşar. Belki de çeviremez. Hatırlarsanız 2008 krizinde bu senaryoyu yaşamıştık.

Sürdürülebilir borç, dönemsel çöküşlerde bile yönetilebilen borçtur
Ekonomi yönetimi, borçları, uzun vadeli risk yerine, uzun dönemli büyüme dostu sandı. Kabul ediyorum, yüksek borçlanma büyümeyi körükler. Ama gün gelir borçlardan kaynaklı zarar büyümeye engel olur. Durgunluk başlar. Doğru politikalara ihtiyaç vardır ama bunlar da acı verir. Varlık fiyatlarının yükselmesi için faiz ve tahvil getirileri düşmelidir.

Bu sebeple seçim olmasına bakmaksızın bütçe açığı, cari açık ve kredi muslukları dikkatli yönetilmeli. Mali disiplin ve sıkılaşmaya ekstra önem verilmeli. Ekonomi yönetimi bunu fark etmiş olacak ki, geçte olsa Merkez Bankası üst üste adımlar atmaya başladı. Hatta zamanlamayı kaçırdığını fark edip koşmaya başladı ve beklenmeyen bir anda faizleri 300 puan artırdı. Merkez Bankası’nın bu koşusu sadece zaman kazandırır. Ana hedef, sürdürülemez borçlanmayı durdurmaktır. Bunun yerini ise; teşvik, ticari anlaşmalar, Ar-Ge ve yapısal reformlar almalıdır. Eğer enflasyon düşük olsaydı, parasal gevşeme ile reformların acı tadı azaltılabilirdi. Ama o günler geride kaldı. Maalesef geç kalındı.

Burada yazılanlar yatırım tavsiyesi değildir.