Küresel piyasaların öncü merkez bankası konumundaki Amerikan Merkez Bankası (Fed), ağustos ayında gerçekleşen Jackson Hole toplantısından bu yana, enflasyonla mücadelesinde kararlı olduğunu ve istenilen seviyeyi görene kadar faiz artışlarından vazgeçmeyeceği mesajını piyasalara vermeye devam ediyor. İş Yatırım Uluslararası Piyasalar Direktörü Şant Manukyan, Fed’in para politikasını, önümüzdeki dönemlerde bankanın atacağı olası faiz adımlarını ve enflasyonla mücadelede merkez bankalarının rolünü MarineDeal News için değerlendirdi
2022’de küresel piyasaların odağında yüksek seyreden enflasyon rakamları oldu. Fed enflasyonu düşürme çabasından vazgeçmiyor. Fed Başkanı Jerome Powell, yaptığı tüm açıklamalarda enflasyonla mücadeleden vazgeçmeyeceklerini ifade ediyor. Banka’nın enflasyonla mücadelesinde attığı faiz adımları ise piyasa tarafından adım adım takip ediliyor. Fed’in enflasyonla mücadelesinde ne kadar daha faiz artışına ihtiyacı var, sıkı para politikasından ne zaman vazgeçilir?
“Uzunca süre yüzde 2’nin üzerinde bir enflasyonla yaşayacağız”
Tarihi olarak baktığımızda aslında Fed faizleri, enflasyonun üzerine çıkmadan durmuyor. Geçmiş dönemlere baktığımızda, mutlaka faizler enflasyon oranının üzerine çıkmış ama bu demek değil ki enflasyonu orada olduğu için Fed faizleri, yüzde 8’lere, yüzde 9’lara çıkartmak durumunda değil.Önümüzdeki dönemde bazı öncü indikatörler, (öncü indikatörlerden kastım; konut piyasasıyla ilgili indikatörler, ham madde fiyatları, tedarik zincirinde yaşananlar, şirket beklentileri, enflasyon beklentilerinin yönü vs. gibi) enflasyonun aşağıya geleceğini, zirve yaptığını düşündürüyor. Dolayısıyla faizler yüzde 8’lere, yüzde 9’lara çıkmayacaktır ama şu anki görüntüde yüzde 4’ün altında da Fed faizleri zirve yapmayacak. Yani yüzde 4, yüzde 4,5 seviyelerine doğru yükselişini sürdürecek. Bu olurken hızlı bir şekilde önümüzdeki aylarda enflasyonun da gerilediğini göreceğiz. Şu anki beklentilerin daha üstünde bir yerde Fed, faizleri tamamlamış, yukarıya çekmiş olacak. Aynı zamanda banka bilançosunu da küçültüyor, bunun da getireceği belli bir ölçüde sıkılaştırma var. Fed’in kendi çalışmalarında yüzde 0,25 puanlık bir faiz artışına denk düşer diyenler, çok daha yüksek seviyeleri söyleyenler var. Ama bunlar bir araya geldiğinde muhtemelen önümüzdeki dönemde hem enflasyon beklentileri daha net bir şekilde kontrol altına alınacak hem de enflasyon düşüşe geçerken faizlerin yükseldiği bir dönem olduğu için talep tarafı da kısılarak enflasyon düşmüş olacak ama yine de biz artık uzunca bir süre yüzde 2’nin üzerinde enflasyonla yaşayacağız. Yani Fed’in enflasyonu yüzde 2’nin altına indirme ısrarında olacağı görüşünde değilim.
2020 yılından bu yana para arzında yaşanan artış enflasyonun oluşmasında da etkili oldu. Bu durumda Fed, yükselen enflasyonu neden ciddiye almadı, Merkez Bankası nerede yanlış yaptı?
“Fed, Covid sonrası uyguladığı politikada hata yaptı”
Para tabanıyla enflasyon arasındaki ilişki bazen çok doğrudan telaffuz ediliyor. Yani çok para basıldı, dolayısıyla enflasyon patladı. Tam olarak böyle değil. Böyle olmadığını, özellikle varlık alımlarını daha uzun bir süre, daha büyük bir süredir uygulayan Japonya örneğinde görebiliyoruz. Öyle büyük bir patlama yok. Keza Çin tarafına baktığımızda, orada da enflasyon sorununun çok daha farklı bir noktada olduğunu görüyoruz. Ekonominin yapısından dolayı ciddi bir talep problemi var ve kredi patlaması olmasına rağmen bilanço büyüklüğü açısından baktığımızda Çin Bankası’nın çok ciddi bir büyüklüğe ulaşmış olmasına rağmen herhangi bir enflasyon problemi yok. Zaten rezerv kısmı, (Fed’in bilançosunda gözüken rezerv kaleminin altında gözüken kısım) piyasaya çıkan bir para değil, Merkez Bankası’nın bankacılık sektörüne yüklediği bir para, o çok enflasyonist bir yapı değil. Varlık fiyatları açısından enflasyonist bir strateji diyebiliriz ama genel olarak değil. Covid sonrası yaşanan gelişmelerin çok hızlı bir şekilde çözüleceği düşüncesi ile Fed, hata yaptı. Yani yükselen enflasyonu geçici olarak adlandırmalarında hata oldu, çünkü enflasyonun geçici olduğunu söylediğiniz süre çok uzarsa enflasyon beklentileri bozuluyor. Yavaş, yavaş diğer bazı kalemlerde de tedarik zinciriyle hiç ilgisi olmayan, ‘kira konut fiyatı’ gibi yukarı hareket başlıyor. İşte Fed bunun önünü kesemedi. Aynı zamanda da iş gücü piyasasından da kısmen demografik, kısmen Covid kaynaklı gelişmeler, ücretleri, iş gücü piyasasını ciddi anlamda etkiledi. Bu gelişmelerin de baskı yarattığını görüyoruz. O tarafa da müdahale siyasi olarak biraz zor. Fed, üstü kapalı bir şekilde işsizlik yaratacağını artık ifade etmeye başladı. Bu çok kabul edilebilir bir şey değil bazı kesimler açısından. O yüzden ben, parasal genişlemeden ziyade Covid sonrası yaşanan ‘hızlı bir çekilme olacak, bu geçici bir enflasyondur’ düşüncesinin hatalı olduğunu ve Fed’in orada hata yaptığını düşünüyorum.
Dünyada resesyon tehlikesi var. Yatırımcı Fed ve Avrupa Merkez Bankası’nın faiz artırım hızında bir noktadan sonra duracağına inanarak bir nevi merkez bankalarına meydan okuyor. Önümüzdeki dönemde 2007-2008 Finansal Krizi’nden bu yana belki de pandemi döneminden de daha büyük bir ayı piyasası ile karşı karşıya kalabilir miyiz?
Son enflasyon rakamı (ağustos ayı ABD enflasyon oranı yıllık yüzde 8,3), ‘Fed önümüzdeki yıl faiz indirimlerine başlar düşüncesini’ biraz kırmaya başladı. Jackson Hole ile zaten kırılmıştı ama bu son gelen enflasyon verisi ile kısa vadeli olarak en azından kırıldı. Önümüzdeki aylarda elbette enflasyonda sert bir geri çekilme olursa bu beklenti yeniden ortaya çıkacaktır. Şunu unutmamak lazım, 2008 krizi özel bir finansal krizdi. Yani konut piyasası olarak geçiyordu ama daha ziyade bir kredi kriziydi. Konut piyasasındaki enstrümanlardan kaynaklanan bir krizdi. Şu anda öyle bir durum en azından Amerika özelinde konuştuğumuzda yok. Değerlemeler ucuz diyemeyiz, bir ayı piyasası başladığında çok daha düşük seviyeler görmemiz söz konusu olabilir ama burada riskli olan bölgeler daha ziyade Avrupa ve sermaye piyasası kapalı olduğu için spekülasyonun daha zor olduğu Çin tarafı. Oradan nasıl bir sorun çıkabilir, bunu göremiyoruz. Örneğin geçtiğimiz haftalarda enerji sektöründe problem olduğunu, yani bir buçuk trilyon dolarlık bir teminat sorunu olduğunu gördük. Böyle bir sorunun altından kalkabilecek hiçbir devlet ve hiçbir piyasa yok. Bu durum mutlaka çok ciddi bir problem yaratır eğer kamu müdahil olmazsa. Dolayısıyla o tip bir problem çıkarsa elbette 2008’den çok daha büyük bir sorunla karşı karşıya kalırız. Yok sadece merkez bankalarının faiz artırmasından kaynaklanan bir ayı piyasasından bahsediyorsak o zaman 2008 iyi bir örnek olmaz diye düşünüyorum. Biraz daha yapısal sorunlardan ziyade, değerleme kaynaklı bir ayı piyasası görürüz ki aslında bu sağlıklı da olur.
Fed eylül toplantısında, piyasa beklentileri doğrultusunda, üçüncü kez faiz oranını 75 baz puan artırdı ve bugüne kıyasla gelecek dönem için çizdiği yolda, finansal koşulların daha sıkı olacağının mesajını piyasalara verdi. Böylelikle politika faizi 2008 Finansal Krizi öncesi seviyelere de çıktı. ABD ekonomisi için yumuşak iniş senaryosunun da zorlayıcı olacağı ifade edilirken banka, gelecek iki yıllık süreçte faiz indirimi beklentilerini de rafa kaldırdı. Piyasa Fed’i ve alınan kararları nasıl değerlendirmeli?
“Fed, 2025 yılı dahil sıkı para politikasına devam edecek”
Son enflasyon verisinden sonra aslında 75 baz puan hatta 100 baz puan bir süre tartışıldı ama haziran toplantısında olduğu gibi herhangi bir medyaya, basına sızma olmamasından dolayı yüzde 75 baz puan büyük ölçüde beklenen bir adımdı. Ama burada aslında yer alan detay, piyasanın, Fed’in faizleri çıkartacağı, terminal oran yani tavan olarak gördüğü seviye yüzde 4,22 civarındaydı. Dün baktığınızda (21 Eylül), yüzde 4,60 hatta bazı üyeler açısından daha yüksek seviyeler bile söz konusu. Burada piyasanın kendi konumlanmasına oranla bir şahinlik var, diyebiliriz. İkinci nokta ise daha önceki beklentilerle karşılaştırdığımızda Fed, daha uzun süre, daha yüksek faizlerle devam edecek. Fed’in nötr faiz oranı, yani enflasyon yaratmayacak ve ekonomik büyümeyi yavaşlatmayacak olan faiz oranı yüzde 2,5’tur. Dolayısıyla faiz, bu oranın üzerinde kaldığı sürece, bu sıkı para politikası anlamına gelir. Baktığımızda Fed’in 2025 yılı dahil sıkı para politikası uygulamayı düşündüğünü görüyoruz. Bu biraz piyasanın umduğundan, biliyorsunuz 2023 pivot dedikleri faiz indirimi beklentisi bir süredir vardı, Powell, Jakcon Hole’de bunun önüne geçti, yine de içten içe olan bir beklentiydi. Bu yüzden bu adımın şahin yaklaşım olduğunu söyleyebiliriz.
“Fed, ekonomik yavaşlamayı ve işsizliği enflasyona feda etti”
Pozitif tarafta ise Mortgage Backed Securities (İpoteğe Dayalı Menkul Kıymet)’lerde bir satışa geçmeyeceklerini, aktif küçültmeye gitmeyeceklerini açıkladılar, bu belki biraz olumlu görülebilir. Öte yandan her ne kadar yumuşak iniş olmayabilir, potansiyelin altında büyüyeceğiz söylemleri olsa da ve büyüme beklentileri aşağı revize edilse de bu yıl yüzde 0,2’lik bir reel büyümenin, seneye hızlanacağını düşünen bir Fed’le karşı karşıyayız. Hâlâ çok net bir resesyona gireriz düşüncesinden ziyade, bir ihtimal bu işi resesyona sokmadan sadece, trendin altında büyüme ile halledebiliriz görüşünün Fed’de hâkim olduğunu görüyoruz. Fed’in kendisi, eylül toplantısının şu hali, piyasa beklentilerinin üzerinde şahin diyebiliriz yani ciddi anlamda bir şahinlik var. Ama ocak ayından sonra ki o zamana kadar da başlayabilir, enflasyonda net bir geri çekilmenin olacağını düşünüyorum kendi adıma. Powell yaptığı açıklamada, emtia ve tedarik zincirinde geri çekilmeleri not etti. Savaş gibi ekstra bir durum söz konusu olmazsa (bu risk her zaman var) şu anda konut piyasası dahil bazı fiyatların geriye dönmeye başladığını, daha doğrusu artış hızının yavaşladığını görebiliyoruz yani enflasyon yavaşlayacak. O yüzden bu görüntü önümüzdeki aylarda gereksiz şahin bir Fed görüntüsü verebilir. Ama şu an itibarıyla Fed, çok net bir şekilde ekonomik yavaşlamayı ve işsizliği enflasyona feda edebileceğini ifade etti. Bu yüzden buralardan artık elle tutulur, birinci sınıf enflasyon verilerinde bir geri çekilme görmesi gerekiyor piyasanın, ki rahatlama söz konusu olsun.
Bakıldığında enflasyonla mücadelede merkez bankaları kurtarıcı bir rol üstlenmiş gibi görünüyor. 2022’nin bitmesine iki ay kala gelecek yıl küresel piyasalar için öngörünüz nedir?
Şunu unutmamak lazım, evet merkez bankaları piyasaları sıkılaştırıyor ve giderek bankaların daha şahin bir tonla konuştuğunu görüyoruz ama aynı zamanda özellikle enerji krizinden dolayı bütün dünyada farklı oranlarda olsa bile kamu, hane halkı ve şirketlere yardım ediyor yani mali politikalarda da bir gevşeme yaşanıyor. Paketler açıklanıyor, bazısı bunun vergi ile fonlanacak ama bir kısmının piyasadan borçlanarak fonlanacağını biliyoruz. Sıkı para politikası ile gevşek mali politikalar karşılaşabilir, bir araya gelebilir. Covid döneminde Amerika’da hükûmetin yaptığı yardımlar, aşırı yardımlardı ve bir anda talebi patlattı. Fed’in varlık alımlarından ziyade, doğrudan hane halkının cebine giren para aslında talebi artırdı. Şu anda da bunu farklı şekillerde, dünyanın farklı bölgelerinde, Japonya’da da Avrupa Bölgesi’nde de İngiltere’de de olduğunu görüyoruz. Bu yüzden enflasyonla mücadelenin belli bir ölçüde altı oyuluyor diyebiliriz. Merkez bankaları başarılı olsa bile enflasyon yüzde 2’nin altına biraz zor gelecek. Çünkü yüzde 2’nin altına gelmesi büyük ölçüde globalizasyonla da ilgili bir konuydu. Şimdi o globalizasyonun yavaş yavaş koptuğunu, Batı’nın Çin’e yönelik artık tedirginliğinin arttığını, üretim merkezlerini kaydırdığını görüyoruz. Rusya gibi önemli bir emtia üreticisi sistem dışında tutulmaya çalışılıyor, dolayısıyla emtianın baz fiyatı, taban fiyatı biraz daha yukarıda oluşacak ve o yüzden evet merkez bankaları belli ölçüde başarılı olacaktır ama o yüzde 2 olarak bizim bildiğimiz enflasyon seviyesi artık belki de tavan değil, taban olacak diye düşünüyorum.
Bu haberin/makalenin tamamı ya da bir kısmı kaynak gösterilmeden yayımlanamaz. Kaynak gösterilse dahi aktif link verilerek kullanılabilir. Kaynak göstermeden ve aktif link vermeden yayımlayanlar hakkında yasal işlem başlatılır.
