Ana sayfa Yazarlar Gökhan Esin Ekonominin üç cephesi

Ekonominin üç cephesi

0
Gökhan Esin
Cari dengemizin “yüksek açık verme” hastalığı sona erdi ama genel sağlığı pekte iyi görünmüyor. Bu durum bir tarafta dursun, Merkez Bankası küçük faiz oynamaları ile ekonomiyi şahlandırmaya çalışıyor. Vatandaş ise hala dolara doğru pedal çeviriyor. Bu üç cephenin kesişim alanları nelerdir?

Cari denge açısında en olumlu haber bankaların azalan yurtdışı kredi borçlarıdır. 2019’un ilk 11 ayında ödenen kredi borcu 11,3 milyar dolar. Bankaların borçlarını ödemesi güzel haber ancak, ülkemizin genel finans hesabına baktığımızda 2019’un ilk 11 ayında yurtdışındakilerin net girişi 1,9 milyar dolar. Yani gelen paradan, yapılan ödemeler veyahut yurtdışı çıkışları düşüldüğünde finans hesabına 1,9 milyar dolar girmiş.
İyi de bankalar çok iyi bir performans gösterirken neden genel finans hesabı sadece 1,9 milyar dolar giriş gösteriyor. Hesabın kaba özeti şöyle; 2019 yılının ilk 11 ayında, 0,2 milyar dolar swap ve mevduat üzerinden giriş, 11,3 milyar dolar bankaların, 1 milyar dolar kamunun, 1,2 milyar dolar diğerlerinin kredi geri ödemesi, 10,5 milyar dolar ticari kredi kullanımı var. Buna ek olarak 1 milyar dolar sermaye yatırımı, 4,1 milyar dolar konut alımı ve 0,25 milyar dolar portföy çıkışı oldu.
 
En büyük giriş konut tarafında…
Temel sorumuza geri dönelim “cari denge sağlıklı mı?” Dikkat ederseniz, en kuvvetli para girişi (kredi hariç) gayrimenkul sektörüne ait! Bu talebin itici gücü ise “vatandaşlık” diyebiliriz. Ancak dış ticaretin tesirini de unutmayalım.
Geçen yılın ilk 11 ayına kıyasla ihracat 6,15 milyar dolar arttı. İthalat ise 18,6 milyar dolar azaldı. Geçen yıl ile karşılaştırdığımızda cari açıkta 30,4 milyar dolar pozitif etki görünüyor.
 
Peki, TL’nin değerlenmesi cari hesaba yardımcı olur mu?
2017 ortasında Reel Efektif Kur (REK) endeksi 90 puan civarındaydı. 2018 Eylül sonunda dip değer olan 62’ye indi. 2019 sonunda 76 puan etrafında dolanıyor. Bu düşüşün ihracat katkısı da yadsınamaz. Genelde REK değeri tepeden düşen ülkelerin, para birimlerinin değersizleştiği, haliyle yatırıma uygun olduğu kanısı hâkimdir. Müteakiben dövizdeki bu fiyatlamanın “yeni normal” olduğu gözlenir. Para artık değersiz değildir, olağan değerindedir.
Bizim hikâyemizdeyse cari dengeyi pozitife dönüştüren ithalattır. Azalan ithalat hacmi… Dikkat ederseniz, ithalattaki azalış, ihracat yükselişinin bir hayli üzerinde!
Peki, ithalatı ne tetikler? Kredi genişlemesi. Geçtiğimiz dönem, yüksek faiz hem iç hem de dış tüketimi (yani ithalatı) baltaladı. Şimdi ise faiz politikası önden yüklemeli düşüşü benimsiyor. Şöyle özetleyelim; 7 ayda 1,275 baz puan, yüzde 12,75 faiz indirimi. Müthiş bir atak, yüzde 24 olan faiz 11,25’e düştü. Çünkü politika faizindeki serbest düşüş kredi faizlerinde de hatırı sayılır oranda etki yaptı.
 
Reel faiz nedir?
Öncelikle temel bir formülü belirtmek isterim; reel faiz beklenen enflasyona göre hesaplanır. Manşet enflasyona göre değil. Örneğin, Ocak ayındaki Para Politikası Kurulu toplantısı sonrasında politika faizi (yani bir haftalık repo faizi) yüzde 11,25’e indi. Merkez Bankası anket sonuçları 12 ay sonrası için beklenen enflasyonun yüzde 9,5 olduğunu söylüyor. Bu durumda reel faiz yüzde 1,75’dir.
Yapılan hesaptaki dört işlem fonksiyonları doğru olabilir ama varsayımlar tutarlı mı? Esas soru bu! Çünkü varsayımlar yanlış ise, reel faiz değeri de yanlıştır. Hesaptaki en önemli varsayım; 12 ay sonraki enflasyon beklentisidir. Ocak 2019’da, 2019 sonu enflasyon tahmini yüzde 16 civarındaydı. Peki, ne açıklandı? Yüzde 11,84!! Demek ki, kabaca 400 baz puan sapma yaşanmış.
Gelelim Merkez Bankası’nın tahminine… Temmuz 2019’da açıkladığı raporunda enflasyon tahmini yüzde 8,2 oldu. Bu değere göre reel faiz yüzde 3,05 olur. Yani iki farklı reel faiz beklentimiz var!
 
Peki, Merkez Bankası ne yapmaya çabalıyor?
Merkez Bankası, kısa vadeli faiz oranlarının politika faizine yakınsak hareket ettiğini bilir. Bu şekilde uzun vadeli faiz oranlarını etkilemek ister. Nihayetinde, politika faizindeki gerileme uzun vadeli faizlerde de düşüş yaratır.
Aslında, her ne kadar politika faizi yüzde 11,25 olsa dahi Merkez Bankası fonlaması daha düşük olabilir. Örneğin, bu yılın Ocak ortasında fonlama yüzde 10,5’ti. Öte yandan, bankalar ellerindeki fazlalığı Merkez Bankası’na park etmek istediklerinde yüzde 9,75 faiz elde etti. Aynı dönemde BİST gecelik repo faizi yüzde 11,2, bir aylık mevduat faizi yaklaşık yüzde 9,5, üç aylık mevduat yüzde 10,3 oldu.
Meselenin CDS boyutunu da unutmayalım. Bu yazıyı kaleme alırken CDS 250 puan etrafında dolaşıyor. Yani yüzde 2,5 reel faiz, nötr faiz oranıdır. Bu oranın altındaki reel faiz oranı negatiftir.
Merkez Bankası varsayımına göre reel faiz yüzde 0,55 pozitiftir. Beklenti anketine göre reel faiz yüzde 0,75 negatiftir. Diğer faiz tiplerine göre de reel faizin negatif olduğu ortada…
Bu durum şu soruyu doğuruyor; bu denli küçük faiz oynamaları ile koca bir ekonomi düzelebilir mi?
 
Vatandaş doları kayırıyor
Reel faizdeki negatiflik vatandaş tarafından da algılanmış olabilir ki, dolar yönünde pedal çevirmeye devam ediyor. Zira döviz mevduat hacmi rekor kırıyor. 10 Ocak 2020 itibarıyla 196 milyar dolar bariyerini aştı. Kaldı ki, vatandaşın reel faiz hesabı manşet enflasyon üzerinden oluyor.
6 aya kadar vadeli hesaplarda yüzde 15 stopaj olduğunu unutmayalım. Brüt yüzde 10 faizin gerçek getirisi yüzde 8,5’tir. Eğer ki, vatandaş beklenen enflasyona göre manşet enflasyonu takip ediyor ise vatandaşın hesabına göre reel faiz yüzde 3 negatif seviyededir, denebilir.
Burada yazılanlar yatırım tavsiyesi değildir.